再驳“上海经济大瘫痪”：转型期的上海经济数据到底该怎么看 - 水泊轩辕


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再驳“上海经济大瘫痪”：转型期的上海经济数据到底该怎么看

http://www.thepaper.cn/newsDetail_forward_1537500

再驳“上海经济大瘫痪”：转型期的上海经济数据到底该怎么看

澎湃新闻记者韩声江

2016-09-30 22:47 来自财经上下游

近日，一篇名为《2016年北上深经济真相》的文章在网络上流传开来，该文作者选择性截取相关数据，得出“上海经济已瘫痪”的荒谬结论。澎湃新闻在9月28日已经发文纠正了其中的几处明显的错误。
此后，上文作者又发出《2016：上海经济大瘫痪》一文，运用截取的片面统计数据继续唱衰上海经济。不少读者受其误导对上海经济发展形势产生了怀疑，澎湃新闻（www.thepaper.cn）再次指出该作者的种种低级错误，并为大家详细讲解正处于工业转型期的上海经济数据到底应该怎样解读，去伪存真，以正视听。发展有困难，我们应承认，但事实决不容污蔑。
一、向新兴产业转型中的上海工业
该文作者提到，“上海工业基本全面萎缩，1至8月工业总产值萎缩2.2%，规模以上工业总产值萎缩2.3%，规模以上工业出口交货值萎缩7.1%。”据此得出结论“上海制造业基本已经沦陷”。
首先，我们承认本年度上海工业总产值有所下降。但这是在全国“去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板”的经济新常态大背景下的供给侧改革阵痛。在全国经济运行长期L型走势的情况下，总需求低迷与产能过剩并存，上游煤炭、石化、钢铁等行业订单减少，上海市又怎么会脱离全国而一枝独秀？
上海GDP增长与全国GDP增长趋势
其次，该文作者因为完全不懂统计，只看单月数据而不看整体趋势，得出的结论当然片面、错误。我们看经济数据，不仅要看“点”，还要“点面”结合总体看，这样才能把握经济运行的整体趋势。2016年上海市规模以上工业总产值增幅，从2月份的-5.7%，经4、5、6三个月徘徊在-4.4%，直到7月份的-3.4%，再到8月份的-2.2%。从整体趋势来看，上海的制造业不仅没有“瘫痪、沦陷”，反而正在大幅回暖。8月份规模以上工业总产值比去年同比增长高达8.1%。
2015年以来上海市工业总产值和增加值增长走势
1至8月份，受烟草市场销售趋紧、税收减少的影响，上海市工业企业主营业务收入虽比去年同期下降2.9%，但工业主业盈利能力增强。 1至8月份，实现主营活动利润1416.98亿元，比去年同期增长14.1%，呈现持续增长的良好态势。
最重要的一点是，该作者完全不清楚上海市近年正在大力推进的传统制造业转型。2016年8月31日，《上海市制造业转型升级“十三五”规划》正式对外发布，而这也标志着上海后工业时代发展拉开了大幕。
当前，上海已进入经济转型升级攻坚期，制造业发展既面临重大机遇，也面临严峻挑战。
制造业是国民经济的主体，是立国之本、兴国之器、强国之基。但对当下的中国制造业来说，正面临着前所未有的变局：国际上，全球制造业成为竞争新焦点，发达国家大力实施“工业4.0”、“再工业化”战略，发展中国家加快承接产业和资本转移；在国内，制造业发展也面临供给侧结构性改革和消费结构升级换代的新形势，正在加快去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板进程，倒逼中国制造提升竞争力。
上海新发布的《制造业转型升级“十三五”规划》对标“中国制造2025”战略，结合上海实际和发展趋势，明确加快发展战略性新兴产业，改造提升传统优势制造业，积极推进生产性服务业；同时，按照建设科技创新中心和新一轮城市总体规划要求，进一步优化制造业和生产性服务业布局，郊区集聚发展先进制造业，中心城区优先发展高附加值都市型工业和高端生产性服务业，形成“创新引领、带状分布、集群集聚”的产业空间布局。
在这个大背景下考察上海今年工业数据的变化，就能清楚地看到上海在向战略性高新技术产业转型上所作出的努力。2016年1至8月份，上海市工业数据的特点是战略性新兴产业产值升、重点工业行业产值降；高新技术产品产量升、传统工业产品产量降。
战略性新兴产业产值升、重点工业行业产值降
高新技术产品产量升、传统工业产品产量降
在这样的转型大战略下，上海市总体工业总产值有所微降是再正常不过了，这正是上海市主动调整的结果。2016年1至8月份，上海市继续加大对“三高一低”企业的结构调整力度，产业调整项目超过700项。部分产能过剩行业产品产量明显下降，工业品产量中，生铁产量下降3.0%，钢材产量下降4.2%，水泥产品下降7.2%。另一方面，绿色集约化发展成效显著。1至7月份，工业能源消耗总量同比下降1.8%，用能结构不断优化，天然气、成品油、工业用电量上升，而煤炭消耗量下降。战略性新兴产业总产值增长1.6%。
二、进一步回暖的出口与零售
该文作者还写道，“进出口商品总额萎缩1.2%，大型批发和零售业暴跌23.8%”，据此得出结论，“上海贸易行业被摧毁。”
这更是无稽之谈。该作者在这个问题上还是犯了与考察工业数据时同样的错误。观察整体进出口方面的数据趋势，1至8月份，上海市货物贸易进出口总额由上半年的下降0.4%转为增长0.6％。出口总额下降1.2％，降幅比上半年收窄0.8个百分点；进口总额增长2.0％，增幅提高1.1个百分点。
2016年8月上海市进出口商品总额统计数据
2015年以来上海市货物进出口增长走势
再来看零售市场方面，该作者自诩“经济专家”挑了一组“大型批发和零售业”的数据出来，殊不知，因为统计制度、口径问题，这组数据主要统计的是原有国营大型批发企业，有所降低是正常的。真正体现上海市民社会消费品零售是否繁荣的，还要看社会消费品零售总额。1至8月份，上海市实现社会消费品零售总额7110.50亿元，比去年同期增长7.9%，增速比上半年提高0.3个百分点。
2016年8月份商品销售总额、社会消费品零售总额
上海市社会消费品零售总额增长走势
三、在股市波动影响下的服务业
该文作者同样也没有放过自己并不了解的第三产业。他举出“文化、体育、娱乐业利润2.4亿元，萎缩幅度达到95%”来证明“上海市老百姓根本不会再有文化娱乐需求了”。
事实是，任何在上海市生活的人都能切身感受到上海文化、体育、娱乐产业的繁荣。那么究竟他拿出的这个数据问题在哪里呢？首先我们说这个数据是真实的。但他并不懂的这项数据的统计口径是什么。这里的“利润”并非我们一般讲的“税前利润”而是企业的“营业利润”，其中很大一块是包括股权投资、股市投资等在内的企业投资收益，并不能直观反映行业主要经营活动所产生的利润。讲到这里，懂经济的读者应该已经明白这项数据暴跌的原因了。
考察上海市近4年来同期的“文化、体育、娱乐产业营业利润”，我们发现2013年1至2季度营业利润是17.06亿元，同比增长12.6%；2014年1至2季度营业利润是8.07亿元，同比增长-39.7%；2015年1至6月份营业利润是49.49亿元，同比暴涨327.4%。今年的数据又跌95%回落低位。影响这项数据暴涨、猛跌的原因，当然是企业近两年在股市的投资收益波动以及股权划转。
坦白地讲，“文化、体育、娱乐业”的性质决定了这项产业的主要经营利润是波动不大的，比如图书馆、体育馆、大剧院，这些公益性场所所追求的并不是大幅度的利润，而是为广大上海市民提供优质的公共文体服务。
哦，对了，作者最后还举出“上海各项存款余额为10.6万亿，同比增幅只有可怜的1.3%”，来说明作为全国金融中心的上海已经失去了资金吸纳能力。这个错误就彻底暴露了作者是何等的不懂统计。
数字没错，但是从2015年开始，中国人民银行对存款的统计口径就发生了变化，把证券公司等非银行金融机构在银行的金融同业存款也纳入了存款统计，这样一来2015年股市如此火爆，证券公司有巨额金融同业存款被算入这项数据，与上述原因一样，2016年股市的萎靡导致了这部分款项的减少，这绝不能说明上海市市民的存款以及上海市资金吸纳的问题。
四、他只唱衰“北上深”吗？
据澎湃新闻记者所知，这位貌似“专家”、大摆数据的作者，曾在“天涯论坛”上以多个网名，持续发表唱衰中国各地经济的文章，如《钱倾天下——北京经济的真相》、《百年烟花烬——上海经济的真相》等。
北上广深，一路从北黑到南。
杭州在他笔下，也在劫难逃。
东北自然不用说了。
香港一样也是黑。
2015年，在他笔下，是黑暗的。
2014年，也是黑。
经过以上一番解读，想必大家已经对这位作者对经济知识、统计知识的无知有所了解。从数据上看，上海市经济不仅不像这位“专家”所说“已经沦陷”，反而是逐渐回暖的。本文所引用数据全部来自上海市统计局网站，上海市的各项统计数据一直公开透明，在主页（http://www.stats-sh.gov.cn/index.html）上随时可供市民查阅。但这也造成了部分别有用心的人故意截取片段数据，胡乱加以解读，恶意抹黑中国经济形势。

[ 本帖最后由 ptcn 于 2016-10-1 00:27 编辑 ]

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2016年北上深的经济真相：地产之外，一地鸡毛
2016-09-29 周密金融

密金融官网：www.zmjinrong.com 公众号:zmjinrong_com

版权：作者蛮族勇士来源企鹅社

1、北京大惨淡

按惯例先说工业领域，北京这几年的工业表现一贯是惨淡得不像话，今年1-8月份的工业增加值仅2.9%，恨不得连通胀率都赶不上，最惨的是电子设备（电脑手机）制造业，整体萎缩了8%。与此同时，北京的房价暴涨，截至8月份，商品房销售规模上升19%，而各楼盘的售价普遍较年初上涨40%。注意，统计角度上的城市整体价格上涨数据并没有太大的意义，因为郊区的便宜房和市中心的高价房的成交面积并不是均衡的，这会带来的年度成交结构上的巨大差异，从来导致整体均价并没有太大的参考意义。

当然了，北京人民引以为傲的，就是这个城市发达的所谓第三产业，然而这方面同样是惨不忍睹。先说消费市场，1-8月社会消费品零售总额增幅仅4.3%，为北京改革开放以来的最低值。在疯狂的楼市背后，是北京人民已经丧失了消费能力的现实。消费行业里增幅最低的是住宿业，增幅仅1%，可见北京小年轻已经没钱开房了。好玩的是，连旅游业都维持不下去了，1-8月份的北京接待过境游客270万人次，同比下滑1%；旅客运输总量则同比下滑了1.5%。

在整体上，今年1-7月，北京的十大重点服务业利润普遍下降10%。最惨的是文化娱乐业，利润下滑28%；其次是科研业，利润下滑27%；第三惨的是租赁服务业，利润下滑15%。关于文化娱乐业，补充一句，这个行业算是吸引了最多眼球，也是北漂人员最集中的行业，到7月底就业人员减少了5%。所以，奉劝北漂们赶紧死了那条心，从哪个山沟来的，就回哪个山沟去吧。

还没完。北京的中小微企业开始陆陆续续的死亡，仅上半年就业人员就减少了1.4%，微型企业的就业人员更是减少了27%！这当然意味着遍布北京大街小巷的杂货店和餐饮店，正在大面积的关门。

好吧，这就是北京目前的情况了。各位北京人民，继续为房价欢呼吧。胜利是属于你们的！未来是属于你们的！继续加油！

2、上海瘫

不用质疑，前面的瘫不是错别字，上海经济目前真是处于瘫痪状态。截至8月份，规模以上工业总产值下滑2.3%，出口下滑7.1%。上海的制造业基本上已经沦陷。

当然了，我知道骄傲的上海市民又会拿第三产业出来说事。经典的第三产业房地产业确实如火如荼，1-8月份的销售规模较去年同期上升了19.6%，各楼盘的售价较去年底已经普遍上涨30%。然而，除了房地产之外的其他第三产业数据全都惨不忍睹。规模以上社会服务业的利润普遍下跌1.7%。最惨的是文化娱乐业，1-7月份利润同比暴跌95.1%，这个行业在整体上就要死亡了。在高房价和经济萧条的双重冲击之下，老百姓根本不会再有什么文化娱乐需求了。其次是互联网及相关服务业，利润大跌20.7%，对于一贯宅在家里感慨岁月静好的码农来说，这真是要命的事。

难以想象的是，上半年上海大型批发和零售企业利润竟然还暴跌了23.8%。可怜上海作为中国最重要的贸易中心，批发企业们的贸易链条是贯穿全国的，竟然都活不下去了。与之相对应的，1-7月份，上海星级饭店的平均客房价格也下滑了2.3%。

好吧，大家一起鼓掌吧。这些数据展现出来的真是一幅非常美好的图画啊。实业误国，地产兴邦，诚不我欺也。

3、深圳大萎缩

最后，就是全面萎缩的深圳。今年4月份之后，深圳的房地产市场进入剧烈萎缩状态，一手房的月成交量从此前的50万平米急剧下降到20万平米，二手房的月成交量则从150万平米剧烈下降到40万平米，至于各楼盘的成交价格，普遍从4月份的峰值下降了10%。这事儿背后的原因很简单：资金不再涌进深圳了。截至7月份，深圳的金融机构各项存款余额6.28万亿，对比去年末的5.78万亿，增量只有5千亿，增幅仅8.7%。而2015年，深圳的存款余额曾经有过55%的增幅呢。呵呵，我曾经讲述过深圳2015年房价大涨背后的逻辑，无非是资金借道深圳出逃，并在深圳留下海量的人民币尸体。结果一堆深圳的投机客纷纷跳着脚过来痛骂，最后闹到封了我上个微博号。然而，无论这帮蠢货怎么骂，总之，出逃资金不再借道深圳了，缺乏资金涌入的深圳，也不可能支撑得起现在的楼市泡沫了。

至于其它数据，没啥可多说的，港口货运量萎缩了1%，进口和出口均萎缩了1%，外商投资萎缩了1%。接下来，就看这个城市，如何进一步作死吧。

好吧，我知道一定会有人问，广州呢？广州怎么样？我明确告诉你们，自从广州政府因为我对金融城这个陷阱式新城的批评而封了我的公众号，广州已经完完全全的东北化了。广州这个城市，已经彻底没救了。我都懒得写它了。就让它直接腐烂在风中吧。

这次房地产崩溃，会给中国金融体系造成空前的冲击。我们的信用体系其实就是土地信用，绝大部分融资是靠不动产抵押才能产生的。地产进入下行通道，抵押品价格下降，会引发螺旋式的信用收缩。这个量级太惊人，连政府财政大幅度赤字都挡不住。

中国经济面临的是前所未有的debt deflation pressure，膨胀进程已经几乎到了极限，15万亿+的toxic credit处于存在与湮灭的叠加态中纠缠。而有意思的是，从去年下半年开始，社会莫名就形成了一股超强烈的inflation预期，媒体砖家添油加醋，加微信yes140923,看内幕！让居民急不可待的整天想着买买买，甚至疯狂加杠杆，利用在居民中制造inflation预期来疯狂释放需求，转移杠杆，以牺牲未来居民资产负债表的代价来对冲整个经济的downward pressure，这段发生的事情在未来经济史书籍上肯定是要被大书特书的。

作为通缩观点的持有者，我的答案是：目前是长中短周期的历史性拐点，是牺牲收益率保持流动性的阶段，应当将个人去杠杆和手持充沛流动性定为投资第一要务。

同意通缩判断，而且越印越破坏货币在实体部门中的派生能力。剔除金融与地产部门的货币乘数不断下降。

广泛的信用收缩趋势正在逐步形成，年初的鸡血效应昙花一现。

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越来越薄，中国经济已进入棋局中后盘

作者刘煜辉（广发证券首席经济学家）来源清华金融评论订阅号（ID：thf-review）有删减。

前段时间，中国经济发生的两个事件很耐人寻味：1.上海、深圳等大城市频现新地王，预示着房价节节攀升的未来走势；2.九部长奉国务院之命督察回京，发现民间投资增速下滑背后的诸多问题。昂贵的资产价格和惨淡的实体投资回报率之间，出现越来越明显的背离，这是目前中国经济的一大特征。

广发证券首席经济学家刘煜辉在近期的演讲中指出：“昂贵的资产价格与实体投资回报率之间是不能并立的。如果放水托住昂贵的资产价格，抬高经济运行的成本，又想获得一个投资回报率的上升趋势，比提着自己头发离开地球还要难。除非出现杀手级的产业革命，但这在今天来看是根本不可想象的。”

1、整个经济变得越来越薄

2009年中国的第一轮加杠杆，到2010年第二季度才明显感觉到信用扩张的不良反应。2012年5月份中国将稳增长放到首位，下半年中国开始通过影子银行和表面扩张完成第二次加杠杆，直到2013年二季度才出现物价的通胀、一线楼市价格暴涨等不良反应。

而本次加杠杆的反应特别快，货币信用投放加速了，但投资执行力度并不强，才一个月不良反应就出来了，资金不进实体经济，直接推动了资产通胀，使得实体资本未来的投资回报率预期急剧的走坏。

而潜在增长率、实体投资回报率等供应侧的跳水，使得宏观经济总供给和总需求之间拿出了一个非常明显的产出缺口，对应的就是通货膨胀的预期。

以前产出缺口是靠总需求扩张向上“拱”出来的，而现在主要是潜在增长率（实体投资回报率）快速下坠。产出缺口更像是“被撕裂出来”的感觉，如同“烟火”，意味着对应着一个泡沫，会推动资产价格迅速进入拐点、甚至临界的状态。

今年1季度民间投资第一次大幅度落到总投资速度（10.7%）之下，只有5.7%（民间投资大致占全部投资的62%），完全靠国有投资硬顶着。因为对回报率的敏感度不同，因此这个指标从侧面反应出整个投资的资本回报率水平呈现出恶化的趋势。

如果二季度保持一季度的状态，那么三季度中国就会进入宏观研究中最忌讳的一个状态，就是所谓的米德冲突。比如关门放水，刺激地产链等措施，短线似乎贬值预期和资本外流收敛、资产价格上升，米德冲突变成强约束：即资产通胀再起导致成本高企，国内投资回报率会更快下坠；衰退性顺差萎缩，经常项目盈余恶化，汇率贬值压力急剧上升。外部约束如果变成内部约束，直接对应的则是危机提前的爆发。

而从中国CDS价格的飙升，以及看空人民币期权越来越“贵”，代表着中国主权风险溢价呈现上升趋势。总结起来就是经济非常的薄，我们自己的身体体质已经远远不如12年之前了。

2、市场“挤”：自我耗散的状态

中国的金融主体信用市场开始变得越来越拥挤，这种拥挤的程度到今年的三月底的时候达到了顶峰，以至于四月份出现了一个小型的踩踏，中国的信贷市场交易的状况急剧的变坏。

从系统论的角度来看整个金融体系的话，实际上目前已经处在一个自我耗散的状态中，实体投资的回报率下降非常快，但庞氏融资导致资金要求的回报率降得慢。

反映在金融层面，是机构负债成本降得比资产慢，这个裂口只能靠加杠杆、加久期、加风险来弥合。在加速膨胀的金融资产和快速收缩的投资回报中艰难以求。

事后看，没有硬化的财政预算约束，债务置换（包括想要进行的债转股）可能产生跟负利率一样的负效应，严重损害借贷等式的供应端（银行），強化它们逆向选择承受更大的风险，加大了系统脆弱性。

因为市场无法出清，金融资产就只能不断扩张，金融资产膨胀速度远超利润创造。更多的新增资金用于滚动债务的再融资，却不创造新的投资收益。

金融的空转不仅表现在银行表内资产膨胀的速度很快，从银行的表内资产的角度来看，特别是银行对于非银行金融机构形成的这个交易资产扩张的速度到今年一季度达到了70%，2012年以来银行对非银资产的规模膨胀了5.6倍，长时间累积又转化为资本外流和贬值压力。

而这样的资产膨胀还表现在银行的表外理财业务，2月份银行理财规模已经达到了26万亿。年化40%的增长率，通过“银行资金-国企部门（融资平台）-买入银行理财-委外和结构性产品”，在表外实际上形成了一个明显金融空转的链条。

不断涌入的钱具有非常严重的配制压力，因此银行体系面临着非常严重的资产配置荒，配置不出去，因此只好通过委外业务和结构性金融产品交给券商、信托等来做，他们通过加杠杆的方式帮助银行覆盖负债成本。

因此，除了借短套长之外，需要加杠杆才能形成收益和成本的匹配。整个金融资产收益的结构被持续四年的泛滥流动性彻底玩坏了。

2009年3月，债（资产端）的收益率整体略高于现在，负债端Shibor利率1%，理财利率3%以下；而现在，债的收益率整体略低于2009年低点（特别是信用债），负债端：Shibor利率2%以上，理财利率4.3%。成本4%以上的理财去支持收益率不到3%的信用债（AAA），市场越来越“拥挤”。

目前整个的状态就是一个温水煮青蛙的状态，最近老是想起2013年“钱荒”。从负债角度看，现在的货币市场利率是非常贵的，金融杠杆太高（金融体系资产负债膨胀得太快），市场非常“拥挤”。技术上讲，金融必须要降低杠杆（消灭一些信用敞口），路况才能通畅些，才能减小货币政策的压力（投机者都在套利央行）。距离9月份的杭州G20还很长，但路很堵，维护很辛苦。

3、宏观干预层维稳的难度越来越高

维稳的难度是比2013年多了不止两个火药桶，一个汇市，一个是楼市，还有股票的估值也还贵，中间再叠加了商品价格反弹（胀）。昂贵的资产价格（膨胀的金融杠杆）与快速衰退的实体经济回报之间，“忠孝不能两全”。这是一个非常难以处理的局面。

中央银行需要打出十二分精神来防止系统性金融风险的爆发，而且这个难度很高，整个金融资产、金融系统维持的难度越来。

同时，货币的价值与昂贵的资产价格之间，通常只能保一个。如何玩转不可能三角？从全球来看有两种模式，一种是日本香港的模式，也就是人民币汇率维持相对的稳定，调的很慢，但国内的资产缩水很快，甚至出现了爆跌。另一种是俄罗斯模式，俄罗斯国内资产的卢布标价没怎么跌，但是卢布对美元的价值在过去4年中间跌了50%。

而中国也需要在资产价格和人民币汇率之间选择一种路径来找到平衡点，但明年我们面临一个新的政治周期的更替，因此在大方向的选择上目前也将是比较困难的。

昂贵的资产价格与实体投资回报率之间也是不能并立的。如果放水托住昂贵的资产价格，抬高经济运行的成本，又想获得一个投资回报率的上升趋势，比提着自己头发离开地球还要难。除非出现杀手级的产业革命，但这在今天来看是根本不可想象的。

未来是中央政府的表和中央银行的表要起最后遏制金融危机的一个决定性的作用，但不是现在。从解决问题的角度看，金融资产缩水不可避免。因此，从方向上来看，这是一个挤泡沫的时间，这是一个由虚回实的过程，这是一个重塑资产负债表、重振资产回报率的阶段。

金融压杠杠或已经发生。

预计未来一年中，真正能够落地的只有一个事情，就是金融系统杠杆的整顿，来降低整个危机爆发的尾部风险。金融的降杠杆，金融的压杠杆或许已经开始了。

当然不再是2013年那样专业银行从流动性的正面市场进行压迫性的挤压，挤出钱荒、资产负债表破损等，而是一个迂回方式，通过金融监管的加强升级把一些金融监管盲点和空白全面的覆盖，把这些隐患统统掐死。

我们看到对于非银，MPI对于非银资本的约束越来越强；对于银行系统，特别对银行系统的同业、理财两个领域、繁荣领域的治理整顿已经逐步的升级，某种程度讲这实际上是一个逆金融自由化的过程，是一个金融重新回归到简单、朴素，甚至向原始回归的一个过程。某种程度应该代表着目前整个的宏观金融的管理层、监管者的一个集体共识。中国的逆金融自由化，反金融自由化的过程实际上已经开始。

当金融杠杆不能再上升的时候，实际上也是一个货币的消灭程序，也就是说金融空转的钱、金融交易结构的钱，是可以随着信用敞口的了结而消失的。当然它对应的就是金融杠杆的压缩，金融资产负债表的重新调整、重新的配制、重新安排，以及对应的金融资产价格的调整。这个金融压杠杆的过程，实际上4月份就已经发生了。

资产的重估虽然从价格的调整上表现迟缓，但它会以另外一种方式表达出来，即流动性显著变差，让时间价值去消耗虚高的价格。

记得很多年前看过一篇working paper对中国股市高估值（AH估值差异）的解释，流动性溢价，显著高的换手率。中国A股的换手率可能巳经确定性地向低水平回归的趋缓中。这也是一种重估。今天中国的信用债巿场也出现了同样的状态，今天中国的股票市场状态，某种程度上也在重复信用市场同样的特征。

过去很多建立在信用债，建立在央企的信仰、地方政府信仰上等套利的信用贷的交易结构，可能也会面临缩水和亏损，因为这是一个消灭货币的状态。

当然，因为不断有中央银行防治金融系统性风险的爆发而不断采取一些干预措施，会造成一些金融资产起伏的机会。但这样一些机会实际上对于资产配置的大型机构来讲，是未来非常难得的进行资产结构调整和调仓的机会。

4、中国经济进入棋局中后盘

如果把中国经济看成一盘围棋，我们已经远远的离开了布局和续盘的政策工具非常丰富的阶段，进入了中后盘，这意味着局部的棋已经定型了。面对的下一手往往是唯一的选择，如果不下出这个唯一的落子的话，精准次序很可能面临的是一个结束的结局。

因此，在这个状态下，对于金融市场的投资者、交易者来讲，由于流动性泛滥所推动的能给予高想象力溢价估值的“诗和远方”的状态已经一去不复返了。棋盘变小了，想象力（诗和远方）变得不那么重要，重要的是“计算力”，需要精准到位的落子和次序。

政策层、理论界对于未来怎么走是有高度共识的，在我看来无非是两个步骤。

第一个步骤叫切肿瘤做手术，即杠杆挪移，现在最大的障碍是价格上的技术障碍，这么贵的价格你让中央政府和央行怎么能接得住，而且规模是天量。

第二步要建立一个有深度和广度的资本市场。未来只能靠资本市场才能化解整个金融体系、累计的脆弱性的风险。核心是建立一个非刚兑的债务市场。现在债券是刚性兑付的，信托是刚性兑付的，理财也是刚性兑付的，风险实际上没有转移，依然在金融体系内部。没有形成管理风险的模式和体制。金融结构没有真正发生变化，我们看到的只有套利，没有信托的责任。

在这样的大背景与格局下，大类资产的配置方面，预计股票市场依然还会是一个受保护的状态。股票交易中不能回避任何一个重要交易对手的存在。

以往我们是机构与机构、机构与散户之间的博弈，如今，机构、“韭菜”、和国家队的平准基金的力量均需要考虑。平准力量改变了交易的博弈结构，亦可能成为改变中国价值投资模式、重塑中国机构投资或投资者结构的重要选择。

然而，在这样的状态下，根本的问题不在于国家队的参与，而在于价格的扭曲，估值太贵。目前看来绝大部分股票都在做“俯卧撑”，且被限制在逼仄的空间中（趋势投资者失意），久而久之，估值中枢慢慢地就下去了（熬不住），根本原因还是贵。

第二是汇率，汇率未来需要有一个实现新均衡的过程。去年12月份以来，CFETS人民币指数贬值了5.5%，美元的弱势一定程度帮助中国的人民币释放了一定的贬值压力（美元指数也贬值了4.7%）。

人民币盯住美元实现贬值，央行行长周小川年初时候认为CFETS高估了12%，那么意味着在过去5个月释放的5.5%，那还有6.5%未来要释放的空间，这个空间如何实现？

将有两个路径：

一种是美元继续一轮弱势行情，人民币盯住美元，美元带着人民币再释放累计贬值的压力。

第二种是美元重新确立上升路径，重新转回强势，对人民币来讲讲和去年8月份面临的状态一样，再次面临人民币兑美元脱钩的过程。但需要权衡二者利弊，即如果美元保持继续弱势，中国为此付出的对价是什么？而如果再一次尝试与美元脱钩，会不会再次造成全球的风险外溢？

目前观察的情况是在美元弱势的时候就选择盯住美元，更多的参考美元，而在美元转为强势的时候，更多的强调、更多盯住的权重放到一揽子货币，所以我们看到美元最近一段的反弹，全是一揽子货币，人民币对一揽子货币基本上保持稳定，甚至有略微的升值。

然而，这个状态能够持续多久我们并不知道。因为人民币最后所隐藏的贬值压力可能依然存在，央行估计得12%的水平未来可能是一个寻找均衡的过程。实际上人民币汇率背后真正的牵制因素是昂贵的资产价值。最终实际上是货币价值和昂贵的资产价格之间实现一个新均衡的过程，改变失衡背离的状态。

而货币价值（汇率）与昂贵的资产价格之间实现均衡的路径，会如何选择，未来一年多时间内大概是不会有答案的，但有一点是比较确定的，人民币国际化和资本项自由化被现实地搁置了。

综上所述，我们实际上已经身处拐点之中，这个拐点是一个时间的区域。这是一个挤泡沫的过程，是一个由虚回实德过程，也是一个重塑资产负债表、重振资产回报率的阶段。

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发表于 2016-10-1 11:23 资料个人空间短消息只看该作者

现在人这么少，经济类的帖子不用再删了吧

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	墨叶


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发表于 2016-10-1 12:43 资料个人空间短消息只看该作者

回复 #4 乌鹊南飞3 的帖子

现在的情况是能不删就不删吧。

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发表于 2016-10-1 15:20 资料个人空间短消息只看该作者

莫邪你可以兼管水区鸟，咱考虑是否该退役。。

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发表于 2016-10-1 15:44 资料个人空间短消息只看该作者

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水区发言需要向你申请？

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